坚守估值还是追随成长

价值帮的理论之一

原文地址:坚守估值还是追随成长 对2011年资本市场的三点思考作者:李迅雷
2010年中国无论是股市还债市,表现都不佳,尽管即将收官的2010年经济还是相当不错,GDP增长率在10%以上,通胀率也不过3.3%。高增长、高就业、低通胀,不知道全球有哪几个国家的经济可以与中国经济相媲美。但中国的股市却表现很差,在阿根廷、印尼等新兴市场股市均表现较好的情况下,上证指数却依然表现为下跌。下跌的主要原因是什么呢?我认为还是政策趋紧的原因,A股历来重政策,其与政策周期变化的相关性要高于经济周期。而政策往往会采取反周期的方式,这就是为何在过去那么多年中股市经常出现实体经济走好而股市变坏的反常现象。



然而,2010年年末A股的格局却是大盘股的动态市盈率已经跌至15倍左右,几乎是历史最低的,而创业板的市盈率在70-80倍之间,中小板市盈率也在38倍左右。中小市值股票的走势的良好表现却缺乏盈利面的支持,虽然未来的业绩弹性是比较大的。2011年中国经济增长的减速是必然的,上市公司的盈利增长预期将从2010年的30%左右降至20%左右。因此,2011年资本市场所面临的困惑至少有三方面:第一,经济减速导致的盈利增速下降,一个成长性不佳的市场前景如何?第二,大市值周期类股票估值水平尽管非常有吸引力,但在2011年政策依然趋紧的背景下,会不会造成未来盈利的负增长,从而使得它们失去估值优势?第三,如果只是选择有政策扶持、防御性较强的新兴产业,那么,面对估值水平已经透支未来,且未来的成长性又不是太确定的中市值股票,你不担心泡沫破灭吗?



关于这三个问题,我的思考是,首先,中国经济高速增长时代已经步入后期,因为经济的高速增加主要靠投资拉动,不可持续。今后,经济增长的速度将逐步放慢,中国已经步入资本过剩时代,企业盈利占GDP的比重将下降,“暴利型”上市公司的数量会减少,股市的波动幅度或会收敛,故期望2011年指数能大幅上扬似乎不太现实。但由于有了股指期货和融资融券等工具,使得这个市场的魅力不减,但投资需要更专业的技巧才能获取超额收益。但即便是盈利增长有所回落,也还是属于中高速增长水平,中国股市依然是全球最有吸引力的市场之一。





其次,目前有不少金融、地产、钢铁、煤炭等行业的股票被明显低估,很多带有H股的大市值A股的股价水平甚至低于H股20-30%。但为何投资者在2010年不愿去买这类被低估的股票呢?主要原因还是在于我们这样一个新兴市场的投资偏好与成熟市场是不同的,前者的风险偏好和回报预期都比较高。但

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