股利折现模型与现金流折现模型的对比分析[1]

股票估值

2006年7月第9卷第7期

中国管理信息化ChinaManagementInformationizationJul.,2006Vol.9,No.7

股利折现模型与现金流折现模型的对比分析

(1.北方工业大学

捷1,王世宏2

经济管理学院,北京100041;2.泰康人寿保险股份有限公司,北京100041)

[摘要]本文通过小商品城的案例分析了DDM模型与DCF模型的估值差异,分析了估价结果差异产生的主要原因,

得出了DCF模型和DDM的估值结果分别是公司价值上下限的结论。[关键词]股利折现模型;自由现金流折现模型;适用性

[中图分类号]F830.91[文献标识码]A[文章编号]1673-0194(2006)07-0071-02

目前在证券市场上市公司估值当中,股利折现模型、自由现金流量折现模型的应用越来越广泛,然而这两种现金流量折现模型在估价结果上存在着一定差异。本文试图通过案例对此进行比较说明,并对这两种模型各自的适用性进行分析。

P0=

D1

股利折现模型与现金流折现模型的对比分析[1]

+……=

Dt1+r

一、两种现金流量折现模型

1.股利折现模型

在公司持续经营的情况下,股票价值等于其未来股利的现值。股利折现模型的基本形式为:

[收稿日期]2006

09

第一,我国现行证券发行制度是核准制。核准制不同于西方国家的登记注册制在于证券正式发行前,政府有否决权。在西方,地方政府债券属于注册豁免债券,但必须受地方财政担保。我国1995年通过的《担保法》第8条规定:“国家机关不得为保证人,但经国务院批准为使用外国政府或者国际经济组织贷款进行转贷除外。”在实践中,财政部把这条法律条款理解成各级财政也不得对外提供担保,因此,地方财政对债务提供担保是被禁止的。这样,我国地方政府债券发行又多了一条障碍,但这只是财政部的理解问题,并不是法律问题,应该好纠正。所以,我国地方政府债券发行也可以像西方国家一样实施注册豁免制,当然,这必须突破现行证券发行制度的限定。虽说我国证券发行针对所有证券种类实行登记注册制条件还不成熟,但地方债券的准国债性质应特殊对待。这样一来是否会导致地方政府滥发债?还需其他方面进行规范。

第二,地方政府债券的发行与交易问题。地方政府债券由于有地方政府担保,具有良好的信誉,仅次于中央政府债券,是一种准国债,美国政府一般采用协议发行的方式,由于区域性特征,地方政府债券的发行大部分在柜台市场进行,投资者主要是机构,只有少部分在交易所上市交易。而在柜台市场交易,大部分都通过做市商制度进行,这点我

国目前做不到,暂且不考虑。用协议价格发行应不存在什

么问题,因为采用协议价格发行有一个前提就是投资者大部分是机构。这几年我国机构投资者不断壮大和成熟,像社保基金、养老基金等,通过协议形式确定发行价对双方都是互惠互利之事。

第三,地方政府债券的风险问题。地方政府债券风险小,但并不等于无风险,所以拟发行的地方政府债券应对其进行信用评级。鉴于我国还没有形成独立的评估机构,建议可以通过引进西方有影响力的评估机构,像标准普尔公司、穆迪公司等,客观地对地方政府债券作出信用评级,使投资者准确判断其投资方向。此外,建立地方政府债券保险制度,加强债券清偿保障,或利用现有资源(保险公司)或成立专门市政债券保险公司,使市政债券有同其他投保证券同等的市场属性。

主要参考文献

[1]李伟,牟晖.美国市政债券特点与发行模式[J].投资与证券,2004,(4).

[2]陈郁.罗华平等译.经济史中的结构与变迁[M],上海:上海三联书

店,2000.

[3]王国星.财政与金融教程[M].北京:中国财政经济出版社,2004.

CHINAMANAGEMENTINFORMATIONIZATION

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